事件：公司發(fā)布 2018 年業(yè)績預(yù)告，預(yù)計虧損約 14.6 億元左右，同比2017 年歸母利潤下滑約 21 億元。

鋁價低迷、成本上升拖累業(yè)績。銷售端，報告期內(nèi)電解鋁平均價格同比 2017 年下滑約 240 元/噸，2017 年公司電解鋁銷量為 137萬噸，因此鋁價下滑導(dǎo)致公司 137 萬噸的電解鋁含稅收入下滑約3.3 億元。成本端，報告期內(nèi)氧化鋁、石油焦等大宗原材料市場價格同比 2017 年上升 86 元/噸和 374 元/噸，用電價格同比 2017年上升 0.02 元/千瓦時，導(dǎo)致公司含稅氧化鋁、石油焦成本和用電成本同比上升 3.17 億元、 0.97 億元、 4.55 億元。我們計算得，2018 年因鋁價下滑和原材料成本上升拖累稅前利潤至少 12億元。超出 12 億的部分，我們認為主要原因是公司 2018 年電解鋁產(chǎn)量約 168 萬噸，新增 31 萬噸的產(chǎn)量同樣處于虧損狀態(tài)。

減值、設(shè)備維修拖累業(yè)績。2018 年公司根據(jù)市場環(huán)境和企業(yè)實際情況，對部分存貨、固定資產(chǎn)、在建工程、 應(yīng)收款項等合理計提了減值準備 6.2 億元；此外，于四季度實施集中檢修設(shè)備增加維修費用 2.81 億元。兩項費用合計拖累 2018 年稅前利潤 9 億元。

公司電解鋁產(chǎn)能逆勢擴張。2018 年 7 月下旬，公司云鋁海鑫一期35 萬噸項目開始通電，已完成投產(chǎn) 10 萬噸，公司目前擁有電解鋁產(chǎn)能 168 萬噸。此外，公司未來的新增產(chǎn)能包括鶴慶溢鑫項目21 萬噸，云鋁海鑫項目剩余的 60 萬噸，文山鋁業(yè) 50 萬噸，遠期公司電解鋁總產(chǎn)能近 300 萬噸，權(quán)益產(chǎn)能 250 萬噸。

盈利預(yù)測及評級。展望2019 年的鋁市，認為下游需求邊際得到改善，供給方面，受制于指標、資金、價格的壓力，新增產(chǎn)量有限，預(yù)計 2019 年電解鋁供需缺口達 70 萬噸以上，庫存將大幅回落，二、三季度鋁價有望逐步回升。此外，當前成本端在不斷回落，電解鋁利潤逐步修復(fù)，在鋁價有望回升、成本端下行利潤修復(fù)的背景下，給予公司“增持”評級。預(yù)計 2018-2020年公司 EPS 分別為-0.63 元、0.22 元、0.59 元，對應(yīng)當前股價的PE 分別為-5.6 倍、16.1 倍、6.0 倍。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟持續(xù)下滑，公司電解鋁產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險。